プロジェクト2888分のＸ

本日は株式もJ-REITもやや戻しましたね。昨日、瞬間的な下落を見せたインドも落ち着いていますし。その代わり、本日は中国が結構下げていますかね。これは何か理由があるのかな？共産党大会での株価抑制みたいな当局の発言ですか？

さて、野村レジ以来、久しぶりの新規J-REIT、産業ファンドの上場です。ホームページアドレスにあるIIFっていうのは、Industrial & Infrastructure Fundの略で、直訳すれば、産業（工業）と基幹施設（インフラ）のファンドっていうことですね。

http://www.iif-reit.com/

公募　480千円
初値　460千円
高値　481千円
安値　457千円
終値　475千円
出来高　8,032口

あっさり公募割れましたね。昨日までの地合がかなり効いちゃったと言ったところでしょう。三菱の神通力も通じなかったようです。予想分配金は上場第１期が1,318円、次期が9,461円と正式発表になりました。まあ、6,12月決算で、上場第１期はとても短く参考になりませんので、第２期で見ると、本日の終値475千円で、利回りは3.98％となっています。

資産運用会社はリテールファンドと同じく三菱商事UBSリアルティで、１社で２つのJ-REITを運用する体制となります。上場当初は三井の日本ロジと同様の物流施設が７割方を占めますが、投資方針としては、物流施設はインダストリアル不動産の一部ととらえ、インダストリアル不動産としては他にも工場とか研究開発施設等を想定しています。今のところ、J-REITは進出していない部分ですが、上場当初にこの工場等はポートフォリオに含まれていません。上場当初購入する物流施設は全般的に日本ロジよりも程度がよろしいとの印象です。工場等を含めたインダストリアル不動産全体で、50-80％の投資比率を目指します。

残りの20-50％はインフラ不動産（インフラ施設）です。交通、エネルギーなどのインフラ関連の施設を想定しているようで、これまたJ-REIT的には初ですね。最近、通常の投信の世界でもインフラ関連株ははやりです。PCAインド・インフラ株式ファンドみたいなやつですね。

いつだったか、ＪＡＬが羽田の飛行機格納庫売却で政策投資銀行と交渉といったニュースが流れていました。その後どうなったのかは知りませんが、私自身はこの方針には反対でした。というのも、ホテルなんかはなんぼ売り払ってもいいですし、実際J-REITが保有しているJALホテルもありますが、飛行機の格納庫は本業で絶対に必要な施設だからです。売却リースバックという手法で、売却時の資金で有利子負債の圧縮を目論んでいるわけですが、本社ビルの売却リースバックなどと異なり、羽田に空港がある限り移転不可能な施設です。将来にわたって負担が続き、賃料改定交渉などの際にも、絶対に出て行けないという弱みを持ったままでの交渉となるのであまり賛成できません。100億や200億の負債減らしよりも、自分で保有していた方がいいんじゃないかなと思っていました。

逆に考えると、産業ファンドとしてのねらい目は、上記JALの格納庫のように、テナントが退出できないようなものがいいんじゃないかと思います。先日のトップリートの顛末を見るまでもなく、郊外型商業施設なんかは、テナントに出て行かれると、それでおしまいといったところもあるでしょうし、J-REIT側は常に退出リスクにおびえなければなりません。これに対して、例えば、レインボーブリッジを購入して、首都高とゆりかもめに賃貸するとすれば、相手は絶対に出ていきませんから(笑)安心です。

で、神戸の冷暖房センターですが、こういったものも退出リスクはないんでしょうね。でも、大阪ガスの社債利回りを参考に還元利回りを決めるって正しい方法なんでしょうか。なんだか取引価格が先に決まっていて、こじつけたって感じもするんですが、前例がないだけによく分かりません。でも、どうも、こいつの4.0％の利回りが気に入らないですね。せめて、5％くらいで計算してくれよといった感じですか。旗艦物件のこいつが、高値つかみで、全体の利回りをおとしめているような気もします。

第３者割当増資が全部行われたとすると、１口あたりの出資額は462,189円となります。出資額を分母とした第２期利回りは4.09％と計算できます。一方、同系列の日本ロジは、今期予想分配金13,650円と１口当たり出資金670,658円を使って計算すると、4.07％となり、ほぼ同じです。ですから、まあ、ROEは同じなんですが、LTVが違います。産業ファンドは45％程度の有利子負債比率前提の分配金予想であるのに対し、日本ロジは無借金ではなくなりましたが、LTVは１桁です。要するに、産業ファンドはやや高めのレバレッジを効かせて、やっと無借金に近い日本ロジと同レベルのROEを達成しているわけで、物流施設という重なりが大きい割にはNOI利回りはだいぶ低いことになります。

このLTVの差が結構効いて、日本ロジより利回りが低くなるところまで買われる姿はあまり想像できません。まあ、三菱という名前があるわけですが、向こうも三井ですからね。第２期分配金は、日本ロジの今期分配金の約７割ですから、投資口価格も７割以下、日本ロジより多少高い利回りあたりで落ち着くとするならば、投資口価格としては日本ロジの2/3くらいの価格が順当なのではなかろうかと、かように思うわけです。日本ロジの本日終値で言えば、ここは51万円あたりが上限かなという印象ですから、明日以降も爆上げなんかは期待できないんじゃないかと思っています。まあ、もちろん、J-REIT全体の地合が改善すれば別ですが。

で、私はというと、今朝ほど公募から５％ディスカウントの456千円で指値注文を出しておいたんですが、あと千円というところで届かずでした。でも、気配値は５％くらいずつ変わると思っていたんですが、今朝はかなりゆっくり下げていたようですね。9：35で２万円しか下がらなかったわけですから。というわけで、もう千円か２千円落ちて来てくれれば安値で拾えていたわけですが、残念ながら空振りでした。まあ、かつてのバブル状態ではないので、急いで買わなければならない理由はありません。日本ロジも持っているし、様子見ですね。工場とかインフラ施設っていうのも毛色が変わっているので、今後どんな物件を組み入れていくのか、その辺はちょっと注目しています。ここが成功すれば、さらに刑務所だの病院だのそんなREITもそのうち出てくるかもしれません。

本日の東証REIT指数＝1,902.60、レジREIT指数（独自算出）＝1,649.07、単純平均利回り＝4.54％、加重平均利回り＝3.67％。GORの5万円台の分配予想が、平均利回りを0.15％程度押し上げていることに注意。