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世界の株式市場は、一応に落ち着きを取り戻しています。

 ただ、これでサブプライム問題が解決したわけではありません。まだ、しばらくは尾を引くことになりそうです。

 FRB、ECB、日銀の今後の金融政策にも見守る事が必要です。加えて、日本の場合、政局から目を離せません。

 政局と絡んで、外国人投資家の日本株離れが起きています。このことは、メリルリンチ証券の世界のファンドマネージャーへの月次アンケート調査にはっきりと示されています。

 ここは、全てをじっくりと見極める時だろうと思います。





   <日銀は利上げをあきらめない-9月は市場と米国政策次第でなお流動的>

8月24日(ブルームバーグ):米サブプライム問題に端を発した金融市場の混乱を受けて、日銀は利上げを見送った。福井俊彦総裁が会見で、市場のリスク再評価の動きが収束するのは「数週間とは考えにくい」と述べたこともあり、9月も利上げは困難との見方が強い。しかし、総裁は「全ての状況が画用紙にきれいに書けるようにならなければやらないというのであれば、完全に手遅れになる」とも述べており、9月の可能性が消えたと決め打ちするには早過ぎる。

日銀は23日の金融政策決定会合で、無担保コール翌日物金利の誘導目標を 0.5%前後とする金融調節方針を8対1の賛成多数で決定した。反対したのは水野温氏審議委員で、福井総裁によると「日本のファンダメンタルズ(経済の基礎的諸条件)はしっかりしている。市場が変動する中でも日本にシステミックリスクの心配はない」との理由から、7月に続き0.25%の利上げ提案を行った。

第一生命経済研究所の熊野英生主席エコノミストは「福井総裁自身は、水野委員の見方自体は全く否定していない。むしろ、『生産が再び増加に転じることは間違いない』、『実体経済は多少前進しているのかもしれない』と積極さがみられる。市場の混乱が過ぎれば、日銀は利上げモードを復活させる可能性が高いとみるべきだろう」と指摘する。

市場の調整過程を前向きに評価

福井総裁は世界的な金融市場の動揺について「基本的にはリスクの再評価の過程とみられる」と指摘。調整の過程は「ある程度時間がかかる」としながらも、「今のところ、リスク再評価のプロセスは起こり得るべくして起こっているプロセスであり、これが秩序だって進む限りは、次の安定的な経済の発展につながる市場の動きでもあると受け止められる面が多い」と前向きに評価した。

欧州中央銀行(ECB)は22日、「金融政策のスタンスはトリシェ総裁が2日に表明した通りだ」との声明を公表した。トリシェ総裁は2日、「物価上昇を強く警戒している」という決まり文句を使い、9月6日の理事会での利上げを事実上、予告していた。大和SMBCの岩下真理シニアマーケットエコノミストは「ECBが実際に利上げするのか、確認するのも重要だろう。ECBの利上げによるお墨付きは日銀には心強いだろう」と指摘する。

米国が利下げならやはり苦しい

もう一つの大きな関門が米国の利下げの有無だ。米連邦準備制度理事会(FRB)は17日、臨時の連邦公開市場委員会(FOMC)を開き、公定歩合引き下げを実施。声明で「経済成長の下振れリスクが目に見えて高まった」としたうえで、「金融市場の混乱から生じる経済への悪影響を和らげるため、必要に応じて行動する用意がある」と表明した。市場では9月18日のFOMCかそれ以前に、フェデラルファンド(FF)金利が引き下げるとの見方が強い。

ドイツ証券の安達誠司シニアエコノミストは「FRBが利下げに踏み切るようであれば、日銀は9月も利上げを見送らざるを得ないだろう」とみる。福井総裁は「単純に他国の金融政策によって、われわれの政策の判断が影響を受けるということはない」と述べた。

しかし、米国が景気の下振れリスクを前面に出して利下げすれば、世界経済の安定的な成長を前提とする日銀の標準シナリオも、修正を迫られるのは必至だ。熊野氏もやはり「FRBが9月18日のFOMCで利下げに転じると仮定すると、日銀は9月19日のタイミングでは利上げしにくくなる」と指摘する。

少数派ながら9月利上げ予想も

一方、野村証券の松沢中チーフストラテジストは「米国金融政策と短期金融市場の安定が利上げ時期を左右する最大の要因」であり、直前にFOMCが開かれるだけに「不確定要素は大きい」としながらも、9月の利上げ予想を維持している。「米国の公定歩合の下げは、一部で酷評されたような『象徴』や『時間稼ぎ』以上の意味があることがはっきりしてきた」(同氏)ことが理由だ。

福井総裁は利上げの時期について「1つ明確に言えるのは、実体経済の姿が画用紙に書いたようにピタッとよい形になる、金融市場も凪(なぎ)のようにピタッと静まっている、そういうときでなければ金融政策をやらないと言う事になれば、中央銀行はいらない」と言明した。9月の利上げをあきらめて掛かるには早過ぎる。

   

    <日銀の利上げ時期、2つの金利差が左右-サブプライム沈静化がカギ>

  8月24日(ブルームバーグ):日本銀行の利上げはいつになるのか――。米国のサブプライム(信用力の低い借り手向け)住宅ローン問題に端を発した世界的な信用不安や金融市場の混乱を背景に8月利上げを見送った日銀。利上げ時期は、信用不安が根強い米欧の短期金融市場や金融政策、景気見通しを映す「2つの金利差」に左右される公算が大きい。

  日銀は23日の金融政策決定会合で、政策金利、無担保コールレート翌日物の誘導目標を0.5%のまま据え置いた。利上げ見送りは、市場予想通り。ただ、クレディ・スイス・グループがOIS(オーバーナイト・インデックス・スワップ)取引から算出した市場の利上げ予想によると、欧州中央銀行(ECB)が信用不安の高まりを受けて、ユーロ圏の短期金融市場に多額の資金供給を始める前の8日には、69%と8月利上げ予想が有力だった。

            利上げ時期、予想は分散

  次の利上げはいつか。クレディ・スイス・グループのデータによると、福井俊彦・日銀総裁の記者会見を受けた23日午後、市場は9月利上げを39%織り込んだ。バークレイズ・キャピタル証券の小林益久チーフ円債ストラテジストは、金融市場が落ち着けば、日銀は次回9月会合で利上げに踏み切ると予想する。

  一方、第一生命経済研究所の熊野英生・主席エコノミストは、その次の10 月11日会合で利上げすると読む。みずほ証券の上野泰也チーフマーケットエコノミストは、今年度内、つまり3月の福井総裁退任前の利上げは、来年1月の1回のみと見ている。

  いずれにせよ、米国とユーロ圏が信用不安に見舞われているうちは、米連邦準備制度理事会(FRB)とECBの政策スタンスに普段以上に影響されるとの見方が一般的だ。FRBの利下げやECBの利上げ方針見直しは、日銀の利上げに逆風となりかねない。

  ただ、米国ではインフレ圧力が根強いうえ、投資家救済の色彩が濃い利下げはモラルハザードにもつながりかねない。米ダラス連銀のフィッシャー総裁は米インターナショナル・エコノミー誌とのインタビューで、FRBの責務は「金融システム自体を守ること」であり、「特定のリスク志向の投資家」を損失から守ることではないと強調した。

  ECBも22日に出した声明で、「ECB政策委員会の金融政策スタンスに関する考え」は、トリシェ総裁が2日に表明しているとした。トリシェ総裁は2日、インフレに対する「強い警戒」という、これまで利上げ実施前に使ってきた表現を使用。市場では当時、9月利上げの予告と受け止められた。

             米欧の短期金融市場

  利上げ時期を左右する最大のカギは、米欧の金融市場で根強い信用不安が沈静化することだ。米サブプライム住宅ローンを担保に多く含む住宅ローン担保証券(RMBS)や債務担保証券(CDO)に投資するファンドが損失や破たんに直面するなか、信用創造の役割を果たすはずの米欧金融機関は、信用不安から手元資金の運用を一斉に手控えている。

  流動性枯渇の懸念に対し、米国とECBは9日以降、短期金融市場に多額の資金を供給。FRBは17日、公定歩合を0.5ポイント引き下げ5.75%とした。シティグループなど米銀大手4行は22日、それぞれ5億ドルを連銀窓口から借り入れたと公表。それでもなお、金融機関同士が手元資金をやり取りする翌日物などの短期市場金利は不安定な動きが続く。

             質への逃避、CP

  米金融市場で最も安全な資産とされる米財務省短期債(TB)と、企業やファンドが資金繰りに多用する資産担保コマーシャル・ペーパー(ABCP)などとの金利差も、信用不安を反映して拡大。マネー・マーケット・ファンド(MMF)などが投資先をABCPからTBに移す「質への逃避」を背景に、3カ月TBの利回りは20日、3.09%に急落(価格は急騰)。足元でも3.8%台にとどまっている。金融市場が動揺する前の8日までは4.9%前後だった。

  資金流出に見舞われたABCPの利回りは、8日までの5.3%台から23日には6.1%に急騰した。米税務サービス、H&Rブロックの子会社やカナダの投資銀行、コベントリーなど、CPによる資金調達が困難となる企業が続出。FRBの統計によると、22日時点のCP発行残高(季節調整済み)は2兆400億ドル。前週からの減少率は4.23%と、2000年11月以来の大きさとなった。

  FRBやECBによる短期金融市場への大規模な資金供給の効果が浸透し、信用不安が収束に向かわなければ、米欧の信用不安という重しが日銀の利上げにのしかかることになる。みずほ証券の上野氏は「事態は深刻」と指摘。バークレイズ・キャピタル証券の小林氏は「米欧の資金供給に日銀の利上げ見送りも加わり、市場は沈静化に向かう」とみている。

             米利下げと景気見通し

  日銀の利上げ時期を左右するとみられるもう1つの金利差は、米国の金融政策と景気に関する予想を映す米中長期債の利回り格差だ。

  金融市場が動揺しFRBの利下げが台頭する前の8日と、直近の最低を記録した21日の利回りをブルームバーグ・データで比較すると、2年債利回りは 4.66%から4.02%へ、10年債利回りは4.88%から4.59%へ低下した。低下幅は2年債の0.6ポイント超に対し、10年債は0.3ポイント弱にとどまる。利回り格差は0.22ポイントから0.57ポイントへと急拡大した。

  金融政策に敏感とされる2年債利回りが急低下したのは、9月18日の米連邦公開市場委員会(FOMC)を待たずに政策金利が引き下げられるとの観測が浮上したため。一方、景気やインフレ見通しに左右されやすい10年債の利回りの低下が比較的小幅だったのは、底堅いとされる米景気見通しに大きな変化がなかったためとみられる。

  となれば、金融市場の混乱が収束に向かえば、行き過ぎた米利下げ観測は後退して2年債利回りが上昇。中長期債の利回り格差は縮小する可能性が高い。実際、2年債利回りは23日、4.25%に上昇。10年債は4.645%で横ばいだった。

  バークレイズ・キャピタル証券の小林氏は「FRBは結局利下げせず、ECBも10月以降に利上げする。日米欧の3極で最もサブプライム問題に端を発する投資家の被害が少ないとみられる日本が最初に利上げすれば、危機モードの解除という意味でも整合的だ」と述べた。




 







Last updated  2007.08.24 10:35:37
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