[投資銀行]の記事一覧 | Earth Color

CCFとAPV

CCFとAPVなんて書くと、なんかパソコンのソフトみたいだなあと見せておいて、実はファイナンスの話。ヲタクと思われそうで怖いんですが、ちょっと感動したので書きとめておきます。 CCFは、Capital Cash Flow、APVは、Adjusted Present Valueの略。両方とも会社の価値を算出するときの計算方法です。恥ずかしながら、G社にいたときは、会社の価値を計算するやり方って、Unlevered Free Cash Flow（有利子負債がないと仮定して算出したフリー・キャッシュフロー）をWACC（加重平均資本コスト）で現在価値に割り戻す、という方法しか知りませんでした。おなじみの、Unlevered Free Cash Flow = EBIT x (1 - 税率) + 減価償却費 - 設備投資 - 運転資本の変動、WACC = D/(D+E) x (1 - 税率) x Cost of Debt ＋ E/(D+E) x Cost of Equity、ってやつですよね。（Equity Cash FlowをCost of Equityで割り戻す、というのもありましたが、僕のカバーしていた業界では使いませんでした）でも、このやり方を、お客さんの腑に落ちるように説明するのって、なにげに至難の業じゃないですか？そもそも、いったん、有利子負債がないと仮定してフリー・キャッシュフローを出して、それを税効果を反映したWACCで割り引くことで、数学上Interest tax shield（負債があって金利を払うことで、金利がない場合に比べて、税金が浮く）の現在価値も計算に織り込まれる、なんて、感覚的にはピンときませんよね。（数式を書けば腑に落ちますが）WACCを計算する時だって、この会社の時価ベースのD/(D+E)が未来永劫X%で推移するなんて、知るかっつーの、って思ったりしませんでした？最近はLBOの案件なんかが多くて、将来の有利子負債の金額予想もきっちり決まっている案件があるのに、「D/(D+E)=X%」と設定して解くのはなんか変だなあ。。。とか。で、これらの悩みを、解決してくれるのが、APV法とCCF法なわけです。APV(Adjusted present value)は、有利子負債がない場合の企業価値をまず計算（Unlevered FCFをRaで割り戻す）して、そのあとにInterest tax shieldの現在価値を計算（interest tax shieldをRdで割り戻す）して、両者をたして、資本構成を反映した会社の価値を出す、というやり方。これなら、有利子負債の金額予想を正確に反映したバリュエーションができます。これは、去年のファイナンス2の授業で出てきて、「ぬおーーー！」と叫びそうになったのを覚えています。 APVに加えて、今回のInternational Financial Managementで登場した新技が、CCF法（Capital Cash Flow法）。やり方は超単純。ステップ1: Capital Cash Flowを算出。計算方法は、EBIT - Tax (EBT x Tax Rateとして計算) + 減価償却費 - 設備投資 - 運転資本の変動。この数式なら、Interest tax shield(金利を払うことで、金利がないときよりも税金が浮いた分)も織り込まれていますよね。ステップ2: Capital Cash FlowをRaで割り戻す以上。すごい簡単ですっきりしているだけに、なんで今まで現場で使われていなかったんだろう、と思います。もしかすると、僕が在籍しているときに使っていなかっただけで、今はG社のバリュエーション・ブックなどにも載っているのかな？CCFを使ってCross boarderのLBO案件のバリュエーションをするレポートは、作成に6時間くらい費やしましたが（必要な前提がケースにちゃんとかいてなくて、推測にやたら時間がかかった）、目からウロコの新たなやり方を学べたのでよしとします。

投資銀行青春白書!?

今日から期末試験開始です。しょっぱなのLEAD（リーダーシップ）の試験は軽く爆死。銀行のバックオフィスのオペレーションを効率化する、というミッションを持った主人公。どうやってチームをまとめて、どうやって効率化させるか提案せよ。ケースを読んだあと、何も思いませんでした。でも、何も思いませんでした、と書くと進級できなさそうなので、以下のような提案をして大和魂を見せ付けておいた。すぐにトヨタ式生産システムを導入せよ！「カイゼン」のマインドセットと「アンドン」を導入して、ミスを早期に発見して、自動的にオペレーションが改善していくサイクルをつくるべき。あとプロセスのリードタイムが長いので、ジョブショップタイプのオペレーションからセル生産方式に変えてみるのも一案である。多分、全くあさっての答えなんだろうなあ。もっとリーダーシップがどうのこうの系の答案を期待していた教授は怒るだろうなあ。。。腹をくくって、静かに「3」（最低の成績）を待ちます。。。で、明日の会計の勉強にも身が入らず、ネットサーフィンをしていたら、以下のような書籍を発見！アマゾンの書籍紹介には以下のように書いてある。「外資系投資銀行の新人OLミヤビが、入社してから大規模M&A案件に挑むまでを描いた青春小説。経済の知識ゼロで入社してしまったミヤビは、右も左もわからない状態から、先輩社員の指導の元、大手化粧品会社のM&Aに挑む。徹夜でプレゼン資料を作成したり、同僚のリストラ、クライアントの接待、海外出張など、多彩な経験をして成長していくミヤビと先輩社員との淡いラブストーリーも見所です。軽快でわかりやすい文章を通して、経済、株式、企業ファイナンスなどの知識が楽しみながら身につくのも特徴。本物の投資銀行マンだった著者が、経験をフルに生かして書いた一冊です。」なんじゃ、こりゃ？最近は、投資銀行希望者向けに、こんなファンシーな本が出てるのか？っていうか、基本は、「投資銀行残酷日記 - サルになれなかった僕たち」から入るんじゃないのか？もし、このミヤビちゃんの物語をもう読んだ人がいたら教えてください。面白いようなら、来年夏に日本の投資銀行でサマーをする無邪気な韓国人同級生に勧めてみます。

最近Exit多くない?

最近内輪ネタ化が加速しつつあるんですけど ---あーー、またG社の同僚が辞めてしまったではないか！某超大物Private Equityにいくそうな。およよ。。仕事のスーパーな出来具合と人間性のバランスのいい奴だっただけに、東京は大騒ぎでしょうな。自分が先にやめといてなんだけど、組織を盛り上げていく若手が残らないとなあと思っていただけに残念。。。やはり自分が主役の意思決定でディールを進めたいし、買収後の経営なんかにも興味がある、ってことだとPrivate Equityにいってしまうのは仕方ないんだろうか？若者が語るバンカーの魅力って、「経済に大きなインパクトを及ぼすM&A/ファイナンス案件に関われる」ということだと思ってたけど、これだけPE案件が増えてくるとそうも言ってられないし。。。このままだとバンキングはあくまで「学び」の場で、お腹一杯になったらPrivate Equityへ、という道が定着してしまうなあ。。。どうすればいいんだろ。個人的には、アドバイザーという「あくまで黒子」みたいな、いぶし銀的渋さは好きなんだけど。。。やっぱ、G社の皆さまにお願いしたいことは、Strategic Buyerによる超かっこいい大型M&Aを纏めて、バンカーならではの充実感があることを見せ付けてやってほしいっす！でも、転職するY君も応援してるので。腹の底ではいろいろ志もあるだろうから、それを絶対に貫いてくださいね！

しばし東京

ひさびさの東京。昨晩は、会社の元同僚と飲み。僕が最後に関わったディールの打ち上げというはずだったが、主賓のバンカーの方がこれず、若者だけの飲んだくれる会となった。資本市場本部のS氏の壮絶な事故の物語を聞く。3月某日、千葉県の道路を走っていました。突然車がスリップしました。なんとかハンドルをコントロールして、近くの空き地に乗り上げようとしました。そしたら、そこが泥でブレーキがきかず、次の瞬間車が空を飛んだと思いました。実は、車は空き地をとびだし、5mくらい下の川に転落したのです。車は頭から水中につっこみ、反転。水圧で重くなったドアをなんとか開けて脱出しました。で、チャリで駆けつけた警官はなぜか冷静で、「免許書あったほうが事故処理はやいよー」といわれ、水中の車にもう一度はいって、泥の中を探し回り免許証も救い出しました。以上が顛末だそうな。車は廃車になったが、幸いなことに、S氏は、無傷だったそうだ。シートベルトと運動能力と運に感謝だ。まあ、なんとなくこの会社の人は簡単に死ななさそうな印象を受ける人が多い。で、僕も今日やっと運転免許が復活しました。試験勉強も謙虚にやって、長い道のりでした。安全運転でいきましょう。

バンカーの誇り

あんたの会社が写ってるよ、ということで、母親が去年の夏に録画してくれたNHKスペシャルのビデオを見た。「失われた10年からの再起」みたいなタイトルで、バブル崩壊の後始末で苦悩する元銀行員と、金融ビッグバン以降の規制緩和の波にのって儲ける外資、みたいな対比が描かれていた。冒頭に、六本木ヒルズてっぺんのトレーディングフロアが写って、なんか懐かしい。見たことのある外人トレーダーが「朝、富士山を見ながら、コーヒーを飲むのは気持ちいいよ。日本最高！」とインタビューに答えている。番組のメインテーマは、長銀が破綻にいたる道のりと、長銀のバンカーたちのその後だ。長銀の元審査部長にスポットが当たり、バブル期にどういう貸し出しがなされ、バブル崩壊後に焦げ付いていき、貸出先の健全化と債権回収にどれだけ長銀のバンカーたちが奔走したか、というストーリーを振り返っている。バブルが崩壊して、はじめて「不良債権」が認識されたとき、その審査部長は「事業推進部」というチームをまかされ、不良債権の回収業務に当たらせられた。どんどん景気が悪くなり、デフレまで始まる中で、回収が進むどころか、貸出先の経営状況は悪くなるばかりだったという。貸出先から「もともとおたくが借りてくれ、といったんでしょ」という批判を浴びたり、時には「子供の通学路は知ってるぞ」という脅しを受けたりしながらも、力づくの回収はせず、「時間を与えることで貸出先企業の経営も回復するかもしれない」と思いながら、経営アドバイスを提供し、現実的な返済計画を提案し続けたという。業務は、連日深夜まで及び、チームの一人は過労死したそうだ。結局、厳しい経済環境の中ではそうした努力も焼け石に水で、長銀は破綻した。その審査部長は、当時の不良債権処理手法をめぐって訴訟を起こされ、現在は裁判所に通う毎日だという。別のチームメンバーは、長銀破綻後、一時期外資系の金融機関で働いたが、あるとき腹を決めて、かつての貸出先の運送会社に転職し経営再建に取り組む日々を送っているそうだ。番組の途中で、アメリカの政府高官や金融マンたちが当時を回顧するコメントが出てくる。「アメリカでは住宅金融会社の破綻が始まったとき、すばやく公的資金を入れて不良債権問題の長期化を防いだ。日本はなぜそれができないのかと思った」「銀行の対応も遅すぎて、何をやっているんだと思った」確かに、護送船団方式で銀行を規制してきたくせに、いざ危機が起こると公的資金注入をためらった、政治家とか役人の責任はあるんだと思う。（もちろん、不良債権処理に血税を使っていいのか？みたいな批判は相当あったんだろうけど。。。でも、デフレの傾向も出てきて、企業のトップラインも伸び悩み、実質的な債務負担もでかくなるなかで、どういう議論がなされていたんだろう。。。）また、金融の本質のひとつは、将来を予測することだ。お金を融資するにしても、現在得ている情報、過去の経験、マネジメントの器、財務モデル等々を駆使して、将来の貸出先企業の経営状況や、ちゃんとお金を返せるかどうかを分析する。バブルの中で、じゃぶじゃぶになった現金を、土地の値上がり神話だけを拠り所にがんがん貸しまくった銀行は、的確な将来分析ができていなかったことになる。というような議論／批判はありながらも、僕が思うのは、やはりその時債権回収にあたっていた長銀バンカーたちの生き様は超立派だ、ということだ。本当に感銘を受けた。寿命を縮めてまでも、企業再生を信じて、誠心誠意を尽くし業務にあたったバンカーたちの姿勢は、お金という産業の血流に携わるものの使命感と誇りに満ちていると思う。日本の金融市場はまだまだ課題が多いといわれる。でも、こういうバンカー魂に満ちた金融マンが多いというのは日本の誇りといっていいと思う。単なる金儲け主義の人々とは一線を画するのだ。そういう意味では、僕も、半人前ながら、日本の金融に関わる仕事ができて本当によかったと思う。ビジネス・スクールに行っても、そういうバンカー魂は忘れたくないし、日本の金融の現状を単なる論理だけで批判する奴がいたら、断固として反論してやろうと思います。「国家の品格」の影響で、話がなんか武士道っぽくなってしまいました。

12歳の留学 - かわいい子には旅をさせろ？

昨日（日曜）は、鎌倉にある元上司のお宅にお呼ばれされた。海岸のすぐ近くで、これからの季節すごく気持ちよさそうなロケーションだ。内装もとてもおしゃれだった。木をたくさんつかっているので、すごく落ち着く。キッチンとリビングがつながっていて、天井が高くて開放感がある。奥様が芸大ご出身らしく、自らデザインされたそうだ。しかも、手料理もすごくおいしい。料理の色彩もきれいだし、ここまで作れると気持ちいいんだろうなあ。一日「湘南ライフ」を思いっきり満喫！で、そのお家には小学校を卒業したばかりの娘さんがいらっしゃるのだが、僕と同じタイミングで渡米して、ボストン近郊にある全寮制の中学校に入るらしい。中学校から単身アメリカ、という発想がすごい。しかも、親の意向とかじゃなくて、本人の強い希望らしい。確かに、すごい意思の強そうな子だった。「なんでアメリカいきたいの？」ときいたら、「英語がしゃべりたかったから」と一言でぴしっと返された。うーーん。その一念で、そこまで決意できるとはすごい。その一方で、一つ他の言語を話せるだけで、いろいろな人に会えたり、外国の文化や経済を理解できたり、価値観変わったり、自分のアイデンティティをちゃんと考えたり、その広がりははかりしれない。そういう言語の持つ無限のポテンシャルを感覚としてわかってそうで、すげーと思った。将来どういう道に進んでいくんだろう。そして、自分の12歳の頃を思って反省。草野球と秘密基地しか興味なかったし。。。あと、自分が子育てして、こんなしっかりした子を育てられるか、とか。また、親として、この年での留学を許可するだろうか、とか。いろいろ考えちゃいました。とはいえ、まだ12歳なんだから、とにかく無事に過ごしてほしいですよね。困ったときは、頼ってほしいし、野球好きらしいので、レッドソックスの試合くらいは車でつれてってあげます。てなことで、思わぬ留学仲間を得た日曜日でした。

資本市場における時間感

MBA受験をしていると、説明会や面接で、偉い人や面白い人に会えるという、いいことがある。僕の場合、スタンフォード大学の面接で、産業再生機構の冨山COOにお会いできたのが、楽しいイベントだった。面接は45分くらいで普通に終わったのだが、その後extraに45分お時間を頂いて冨山さんのお話をいろいろ伺うことができた。企業防衛策の導入プロジェクトをしてました、といったら、株主アクティビズム（いわゆる「モノ言う株主」たちの中でも割と極端な人たちの行動）の話になった。最近は四半期決算が開示されるようになり、今までよりもっと短いスパンで成長サイクルを続けていくことが求められている。一方で、企業は従業員の幸せ・取引先との関係・地域社会への貢献についても責任があるわけだから、持続的な発展も求められている。この、投資家サイドから見た「短期的な利益」と、企業側から見た「持続的な発展」のバランスをどうとっていくべきなのか？資本市場サイドから発行体のお客様にアドバイスをするという仕事をする中で、強烈に疑問に感じる点の一つだった。冨山さんがおっしゃるには「投資家側と企業側の時間感のミスマッチが日本は大きいんだよ」とのこと。うーーん。アメリカとかだと、企業側も投資家側もすごい短いタイムスパンで突っ走っているイメージだが、実はそうでもないらしい。例えばシリコンバレーでは、スタートアップが多いこともあって、投資家側は、エンジェル的にそれなりに長い時間軸で企業を見るのに慣れているそうだ。もちろん企業側の目線もそれなりに投資家に向いているから、うまく「時間感」がマッチしてくるのだろうが。。。「HP Way」を読みなさい、といわれたので、その後早速読んでみた。ヒューレット・パッカードには「成長のための投資は生み出したキャッシュフローの範囲内で」というポリシーがあり、無借金経営を貫いているそうだ。知らなかった。コーポレート・ファイナンス漬けの日々を送ってきた僕には「??」という感じだが、なんかそういうポリシーがあるってかっこいい。Excellent Companyといわれているからには、投資家コミュニティーにもそういうこだわりは理解されているんですよね？アメリカ企業といってもいろいろあるわけだ。日本企業も、自分流みたいなのをどんどん出していく企業がこれからどんどん増えていくんだろうか？そして、「投資家の時間感」と「会社の時間感」がマッチしてくるhappyな時代はくるのだろうか？今後の日本の資本市場、要チェックです。

地上31階

昨日は、元会社の先輩（新婚！）の家に招待されて遊びに行ってきた。M&Aのexecutionでは第一線級だと思うし、危機的状況でも冷静沈着、人としても奥深いので、とても尊敬している人だ。数多くの案件でお世話になったので、一緒に傷だらけになった戦友といっていいかもしれない。高輪台の高層マンションの31階で、目黒・恵比寿方向の景色が眼下に一望できる。家具とか小物の趣味がすごくいいのがpositive surpriseだった。台所用品はAlessiでそろえている。かなりかわいいので、奥様の趣味かな、と思ったら、なんと本人のこだわりだそうだ。人はいろんなところでバランスをとって生きてるんだな、と思ったご家庭訪問でした。それと、あまりに素晴らしいマンションを拝見して、ビジネススクール卒業後バンカーに戻っちゃうかもしれない率　2% → 7%に上昇。

元同期 - その後

僕より3ヶ月前に会社をやめた同期とランチをした。彼女は、やめる直前プロジェクトを5個以上抱えていて、まるで糸が切れたようにやめた。そのときは、昔から興味があったファッション関連の仕事がしたい、といっていた。とても仕事がはやくて頑張り屋だったから、絶対成功してほしかったし、同期として応援したいと思っていた。それから3ヶ月たち、突然携帯にすごい長いメールがきた。「なかなか思ったように転職活動が進まないから、金融にもどろうかな。。。」　とりあえず飯でも食うことにした。少しだけ、ブランドのプロモーション代理店で働いていたそうだ。一日15回、来客にお茶を出し、アナウンサーやタレント向けに衣装を貸し出す。給料は通常の会社の新入社員レベルよりも格段に安く、5年間やり続けてうまくいけばプレスとかバイヤーになれる可能性がちょっとある。家賃を節約するために都心の高級マンションから沿線の小さめのマンションに引っ越した。「追い炊きがなくてどんどん冷めていくお風呂に入りながら、本当にこれでいいのか考えちゃったんだよね。。。」結局その代理店はすぐやめ、また転職活動をはじめたそうだ。「追い炊き」で笑いそうになったが、まったく笑い事じゃない。彼女は夢に至る我慢期間の長さと金銭面において、「外資金融の禁断症状」にかかっていた。僕も「開発とか環境問題に関わる仕事がしたい」とうそぶいて会社をやめたが、結局いろんなところで「禁断症状」が出て、金融が懐かしくなるかもしれない。大学院での勉学面の挫折、国際機関の官僚的な面でのフラストレーション（世界銀行で働いた小野節子さん（オノヨーコの妹）の本を読むとこのリスクはかなり高く思える）、焼け石に水状態の貧困問題との対峙。。。リスクを考えるとはかりしれない。ただ、思えるのは今の会社にいたらいつまでもピーターパンのままだ、ということだ。アソシエイト・アナリストレベルでは、頑張って仕事をして成果を出せば多少の甘えがあっても社内からもお客さんからもかわいがってもらえた。そうじゃなくて、本当に逃げちゃいけない環境でどこまで自分の志／信念を追及し続けられるか。それにチャレンジしたい。ここからが本番だ。そして、また5年後くらいに、信念に従って走っている形で、同期みんなが再会できたらいい。