今日のまとめ

1. 投資家のリスクに対する許容度が下がったのが資金引き揚げの原因
2. 住宅ローンの問題はあくまでも米国の問題でありＢＲＩＣsは関係ない
3. ＢＲＩＣsの経済運営はきわめて手堅く通貨暴落などの危険はない
4. ＢＲＩＣsはファンダメンタルズが良いのでいずれ資金は戻ってくる

■リスク許容度の低下

　これまでサブプライム（信用力の低い借り手）に限定されてきた米国の住宅ローンの問題が信用力の高い借り手にまで及んできているという認識が広がっています。このため米国の資本市場ならびに株式市場は波乱の展開になっています。投資家のリスクに対する許容度が下がった為、海外市場からもとりあえず資金を引き揚げようという市場参加者が相次ぎＢＲＩＣsのマーケットも荒れ模様です。しかし米国とＢＲＩＣsでは経済のファンダメンタルズに根本的な違いがあります。


■住宅ローンの問題がなぜ米国経済にとって重要か？

　住宅セクターは米国のGDPの１５～２０％程度を占めていると言われています。しかし実際には住宅市場の動向が米国経済に与える影響はそれ以上に大きいです。なぜなら米国の消費者には持ち家が値上がりした含み益をホーム・エクイティー・ローンなどの形で取り崩し消費に回す態度がすっかり定着しているからです。つまり住宅価格は米国の消費動向を左右する重要な要因なのです。米国経済の過去１０年間の実質成長部分の９１％は消費でした。ということは消費がおかしくなるとアメリカの成長そのものがあやしくなるということを意味します。米国の株式市場が荒れるのも頷けます。


■収入以上の生活をしてきたアメリカ人

　アメリカの長期金利は１９７９年の第２次オイルショック以降、基本的にはずっと右肩下がりで下がってきました。このような好ましい金利環境では金融機関は色々な新しい金融サービスを消費者に提案し易いです。クレジット・カードやホーム・エクイティー・ローンはその例です。こうして金融サービスの消費者への浸透が進むと消費者は自分の収入以上の生活を享受することが当たり前になります。住宅ローン問題がアメリカの国民を不安にさせているのには自分たちがすっかり借金に依存する体質になってしまっているからです。今回の住宅ローン問題は過去２０年続いてきた借金漬けの成長路線が終着点に来てしまったことを示唆しています。別の言い方をすれば米国経済は今後の成長のロードマップを最初から描きなおす必要に迫られているということです。


■ＢＲＩＣsの消費者

　一方、ＢＲＩＣsの消費者はこれまで銀行サービスとは全く縁がありませんでした。ですからアメリカ人のように借金漬けではありません。むしろ近年になってはじめて住宅ローンやオート・ローンなどの金融商品が出現したという段階です。つまり経済の中で消費者が占める割合というのはこれから伸び始めるところなのです。ＢＲＩＣs各国経済が今後内需の比重を高めながら安定的に成長できる余地が大いにあることは容易に理解できます。


■経済のファンダメンタルズの明暗

　これまでなら「米国がクシャミをすればBRICｓは寝込んでしまう」という喩え通り米国の変調はＢＲＩＣs を直撃したと思います。しかし今回は「サブプライム問題どこ吹く風」でこれらの国の経済は好調です。そのひとつの理由は上で見たような「新しい消費者」がＢＲＩＣs各国でちからをつけてきており内需が好調だからです。さらにこれまでは米国だけに依存してきた輸出に関しても変化が出てきています。即ちＢＲＩＣs同士での交易がどんどん伸びているという事です。それでは通貨に関してはどうでしょうか。エマージング諸国の多くは極めて高い水準の外貨準備高を維持しています。



　ＢＲＩＣs各国は健全かつ保守的な経済政策を励行しており公的債務の削減にも努めてきました。その結果、むしろ日本や米国の方が問題を抱えているように見えます。



　こういう状況ではＢＲＩＣsの通貨を売り崩すことは困難です。勿論、最近のマーケットの荒れを反映してエマージング・マーケットの債券と米国財務省証券との金利差（EMBIスプレッド）はこのところ７０ベーシス・ポイントほど拡大しました。しかしこの程度の金利上昇はかんたんに乗り切れると思います。


■持続可能な経済成長

　むしろＢＲＩＣsの経済は下のリーディング・インディケーターのチャートからもわかるように世界の経済の牽引車の役割を果たしています。



　企業収益も引き続き好調でＢＲＩＣsの足下の業績予想は上方修正されています。



　それではＢＲＩＣsの株価水準についてはどうでしょうか。下のチャートはＢＲＩＣsの投下資本利益率と株価純資産倍率を比較したものです。これで見ると BRICｓは米国や日本より資本効率の良い経営をしていることがわかります。例えばロシアの投下資本利益率は日本より高いにもかかわらず株価純資産倍率は日本より割安です。このように現在のＢＲＩＣsの株価純資産倍率は投下資本利益率に照らして考えると十分に正当化できると思われます。



　結論として現在のＢＲＩＣs市場の荒れは単にリスク許容度が低下した世界の投資家が慌てて資金を引き揚げていることから起こっているのだけれどもＢＲＩＣsのファンダメンタルズはたいへんしっかりしているので嵐が収まればまた資金は戻ってくると考えられます。